回调尚未出清，但急跌大概率结束：动量行情走到哪了

7月12日，市场观察人士晋小乐给出一组关于动量行情的研判：回调尚未彻底出清，但本轮急跌阶段大概率已经结束。科技硬件、半导体的资金流出在放缓，本月回撤主要由亚太市场拖累，北美市场相对抗跌。这组判断，值得在财报季前仔细拆开看。

第一个信号，是「洗盘」还不够彻底。 本周初对冲基金仓位与因子表现合并的6个月Z值仅跌到-0.4左右，而历史上真正彻底洗盘的区间通常在-1到-2。也就是说，这次回暖主要靠因子行情修复，持仓只是小幅从高位回落，远没到恐慌出清的程度。

第二个信号，是降仓力度偏弱。截至7月9日，全球股票5日总资金流Z值为+0.6、20日为+1.3，并没有出现恐慌式全仓抛售，对冲基金在动量板块的卖出力度有限。从收益看，上周大跌后本周走势企稳，全球量化股票基金月内跌幅1%，股票多空与多策略基金同样月内跌1%——回撤主要由亚太拖累，北美相对抗跌。

第三个信号，是结构性的「拥挤仍在」。科技硬件、半导体净卖出Z值约1（上周为2），流出在放缓；欧洲半导体净卖出Z值仍超1；亚太科技硬件与日本半导体近两周平均净卖出Z值均为-2，不过日本本周出现了部分逢低买入。更关键的是仓位：对冲基金总杠杆环比持平、处于近5年99分位，股票多空总杠杆达98分位，净持仓却偏向中性——这说明「钱还堆在里头」，只是多空结构上做了缓冲，并没有真正撤退。

美国总多头敞口TPM的Z值约-0.3，处于2015年以来29分位，低于历史均值。换言之，整体净持仓趋于中性，只要经济增长预期不出现大幅恶化，短期市场具备一定韧性。但财报季才是真正的考验：金融板块持续获ETF流入、对冲基金看多银行看空保险；医疗关注度提升但资金分化；可选消费部分标的遭抛售、航空股持仓重回高位；能源则被对冲基金与ETF持续卖出。

往后看，近几周全球各类动量策略都经历大幅回撤，急跌阶段大概率结束，但后市仍不确定。在财报季高潮来临前，持仓极度拥挤的细分板块大概率继续震荡；等财报落地，市场才有望走出持续性行情。 对量化资金来说，这既是降波动的窗口，也是检验拥挤交易成色的时候。