量化私募集体道歉潮：风格暴露造出的伪超额

5月底以来，量化私募圈上演了一出尴尬戏码——一众管理人接连出来「致歉」。先是5月20日到6月26日，中证红利和微盘股双杀，一批量化产品净值重挫，管理人纷纷写信道歉；紧接着7月1日到10日，双创板块暴跌，又一批量化出来道歉。两次间隔不到一个月，在业内掀起不小震动。

表面看是态度问题，骨子里却是策略问题。持有量化股多，赚的是Beta和Alpha两部分。Beta是被动获得的共性收益，Alpha才是体现管理人能力的主动收益。但Alpha分两种：一种是真正的PureAlpha，模型在全市场挖错误定价，不依赖特定风格；另一种则是风格暴露带来的「伪超额」——模型在某个风格上下重注，比如小市值、微盘、双创，顺风时超额亮眼，一旦逆转就大幅回撤，甚至变负。

这两次道歉潮，恰好是伪超额的现形记。先是红利和微盘双杀，重仓这类结构、深度下沉市值的策略受损最重；再是双创突然掉头，前期靠动量因子轻松捕捉涨幅的量化，顺势放宽了风控约束、抬高双创敞口，超额随之大幅回撤。潮水退去，谁在裸泳一目了然。

更深层的原因，是结构性激励错配。截至6月末，量化股票多头管理规模冲到1.83万亿，较年初增幅超150%。规模狂飙放大了超额竞争，同策略对比下，谁的超额跑输，资金就用脚投票。这种「优胜劣汰」放大了短期业绩压力，也诱导管理人放松风格约束、市值下沉——这条路顺风时很顺，代价是逆风时回撤更狠。

我更倾向于这么理解：选量化，不是选最近超额最高的，而是选超额来源你真正理解的。短期超额高，不代表Alpha能力强；要看它在风格切换时是否依然稳定。那些在小微盘强势时没大幅下沉、双创暴跌时超额没崩的管理人，风格约束通常更严，超额更接近真正的选股能力。对普通人来说，别被短期亮眼的净值曲线晃花了眼，慢就是快，稳比猛重要。

最后说句实在话，道歉信解决不了策略问题。真正该被追问的，是管理人在规模狂奔时有没有守住风控边界，而不是净值回撤后姿态够不够诚恳。对投资者来说，与其等一封致歉信，不如在买之前就把「超额从哪来」问清楚。