量化私募集體道歉潮：風格暴露造出的偽超額

5月底以來，量化私募圈上演了一出尷尬戲碼——一眾管理人接連出來「致歉」。先是5月20日到6月26日，中證紅利和微盤股雙殺，一批次化產品淨值重挫，管理人紛紛寫通道歉；緊接著7月1日到10日，雙創板塊暴跌，又一批次化出來道歉。兩次間隔不到一個月，在業內掀起不小震動。

表面看是態度問題，骨子裡卻是策略問題。持有量化股多，賺的是Beta和Alpha兩部分。Beta是被動獲得的共性收益，Alpha才是體現管理人能力的主動收益。但Alpha分兩種：一種是真正的PureAlpha，模型在全市場挖錯誤定價，不依賴特定風格；另一種則是風格暴露帶來的「偽超額」——模型在某個風格上下重注，比如小市值、微盤、雙創，順風時超額亮眼，一旦逆轉就大幅回撤，甚至變負。

這兩次道歉潮，恰好是偽超額的現形記。先是紅利和微盤雙殺，重倉這類結構、深度下沉市值的策略受損最重；再是雙創突然掉頭，前期靠動量因子輕鬆捕捉漲幅的量化，順勢放寬了風控約束、抬高雙創敞口，超額隨之大幅回撤。潮水退去，誰在裸泳一目瞭然。

更深層的原因，是結構性激勵錯配。截至6月末，量化股票多頭管理規模衝到1.83萬億，較年初增幅超150%。規模狂飆放大了超額競爭，同策略對比下，誰的超額跑輸，資金就用腳投票。這種「優勝劣汰」放大了短期業績壓力，也誘導管理人放鬆風格約束、市值下沉——這條路順風時很順，代價是逆風時回撤更狠。

我更傾向於這麼理解：選量化，不是選最近超額最高的，而是選超額來源你真正理解的。短期超額高，不代表Alpha能力強；要看它在風格切換時是否依然穩定。那些在小微盤強勢時沒大幅下沉、雙創暴跌時超額沒崩的管理人，風格約束通常更嚴，超額更接近真正的選股能力。對普通人來說，別被短期亮眼的淨值曲線晃花了眼，慢就是快，穩比猛重要。

最後說句實在話，道歉信解決不了策略問題。真正該被追問的，是管理人在規模狂奔時有沒有守住風控邊界，而不是淨值回撤後姿態夠不夠誠懇。對投資者來說，與其等一封致歉信，不如在買之前就把「超額從哪來」問清楚。